信用债投资策略：目前宏观基本面保持平稳，企业盈利有所改善，同时监管防风险的态度明确，信用基本面继续向好，信用债市场最大的不确定性将来自于供需平衡被打破。考虑到目前理财发行维持平稳，信用债配置需求短期内不会减少，而供给方面受后期到期压力增加和监管趋严的双重影响，供给量将有所回落，一级市场火爆行情将有持续一段时间并向二级市场传导，中长期品种行情加速启动，机构可积极参与配置。 信用债一二级市场：上周信用债二级市场成交量继续回升，市场买卖报价活跃，中长久期品种收益率继续下行，利差进一步缩窄。一级市场信用债发行只数和发行规模均有所回升，，但是由于上周信用债到期规模达到1577亿元，因此信用债净供给量有所减少，仅为421亿元。 资金面依然紧张，尽管央行通过公开市场操作净投放2700亿元，但市场依然表示钱贵而且借不到钱。后期资金面紧平衡、期限长、成本升的趋势仍将维持。一方面监管调控房价过快上涨的需求依然存在，另一方面人民币贬值压力下，资金流出加剧，国内外环境都不允许央行重回宽松格局。需要警惕资金成本不断抬升，对于信用债投资特别是杠杆操作策略下潜在的流动性风险。 9月宏观数据整体保持平稳；金融数据继续超预期，企业融资需求有所改善；PPP项目发力，成为拉动我国基建投资、民间投资的重要方式。临近年末，各地去产能即将面临结果考核，去产能进度加速。信用宏观环境继续改善。 供需方面，上周理财产品单周发行数量创年内新高，在目前利率债交易空间小，收益率低的环境下，信用债配置优势依然大于利率，是银行理财主要配置标的。供给方面，10月中旬到期压力开始体现，叠加监管收紧平台类和地产类企业发展，供需不平衡将成为下一阶段支持信用债市场的主要力量。 一、信用债一二级市场回顾：一级供给依然偏少，收益率小幅下行上周信用债二级市场成交量继续回升，市场买卖报价活跃，中长久期品种收益率继续下行，利差进一步缩窄。具体来看，上周周非金融企业主要信用债品种（短融+中票+企业债+公司债+PPN）总成交金额6542亿元，其中银行间市场成交6408亿元。从主要品种收益率看，中长久期各评级品种收益率均有所下行，幅度在1-4BP不等，主要是考虑到交易所品种供给逐步减少，机构配置力度加大；而1年期品种，收益率全线上调2-5BP不等，AA+和AA评级品种收益率上调最为明显。 上周非金融企业主要信用债品种（短融+中票+企业债+公司债+PPN）发行只数和发行规模均有所回升，信用债共发行199只，发行规模1999亿元，但是由于上周信用债到期规模达到1577亿元，因此信用债净供给量有所减少，仅为421亿元。信用债市场配置需求大于债券供给的情况依然存在。因此，交易商协会公布的发行指导利率（9.7-9.14）收益率普遍小幅下调1-2BP，3-5年品种下调幅度较大。 二、信用债投资策略：关注政策防风险背景下，信用债市场的供需缺口（一）资金价格依然偏高，28天逆回购再次回归上周资金面依然紧张，尽管央行通过公开市场操作净投放2700亿元，但市场依然表示钱贵而且借不到钱。此外，本周值得关注的是，隔夜开盘利率上行到2.1%，资金成本持续抬升并有进一步上探的可能；另一方面，央行连续针对28天逆回购询价，并于周三再次重启28天逆回购操作，周二通过6个月和1年期MLF操作替换到期的3个月和6个月MLF操作。整体来看，央行通过抬升资金成本缓慢去杠杆的决心未变。后期资金面紧平衡、期限长、成本升的趋势仍将维持。一方面监管调控房价过快上涨的需求依然存在，另一方面人民币贬值压力下，资金流出加剧，国内外环境都不允许央行重回宽松格局。需要警惕资金成本不断抬升，对于信用债投资特别是杠杆操作策略下潜在的流动性风险。 （二）9月宏观数据保持稳定，四季度去产能将加快进行上周公布的9月宏观数据整体保持平稳。9月工业同比为6.1%，较上月回落0.2个百分点，尽管略低于市场预期，但依然维持在6%以上的平台水平，汽车产量同比增长6.8个百分点至31.5%，为13年以来新高；消费继续回升，社零增速同比上涨0.1个百分点至10.7%，汽车消费和房地产相关行业消费继续保持较高增速；投资也持续改善，1-9月投资累计同比上升0.1个百分点至8.2%，单月投资同比回升0.2个百分点至9%，PPP项目带动基建乏力，民间投资和制造业投资也有所回升。整体看，经济大幅下滑的概率较小，四季度依然将平稳运行，工业企业经营保持稳定，对于企业信用环境继续利好。 9月金融数据继续超预期，企业融资需求有所改善。同样是上周公布的金融数据可以看到，9月新增人民币贷款1.22万亿，社融增量1.72万亿，M2同比增速为11.5%，M1同比增速为24.7%。具体来看，贷款数据中居民中长期贷款依然占比最大，但是企业中长期贷款也表现较好。9月企业中长期贷款由上月的负增长重新转为增加4466亿，为4月以来的最高值。企业贷款的大幅增加，一方面由于9月地方政府定向置换债券发行规模较8月明显下降，另一方面可能跟近期财政政策加快释放，PPP项目加速推进有关，整体反应实体经济需求的改善。近期财政部连续发文规范PPP项目的操作管理，PPP成为拉动我国基建投资、民间投资的重要方式。此前财政部已于9月公布第三批示范项目名单共有516个示范项目，投资总额逾1.17万亿入选名单，相较于第二批示范项目数量翻番，投资额增加八成，未来PPP项目融资需求将为信用债市场带来新的投资标的。 临近年末，各地去产能即将面临结果考核，去产能进度加速。据媒体报道，中央企业今年化解钢铁过剩产能任务是719万吨，预计能在本月完成。涉钢中央企业包括宝钢、鞍钢、武钢3家专业钢铁公司和中国五矿集团公司、新兴际华集团有限公司2家涉钢企业。截至去年底，5家钢铁企业粗钢产能共1.38亿吨，占行业总产能12.2%。从今年开始，中央企业将用3年时间有序压减粗钢产能2137万吨。其中，主动压减1644万吨，兼并重组拟压减393万吨，国际产能合作拟转移粗钢产能100万吨。（三）监管防风险力度加大，供需失衡状态或将延续需求方面，上周理财产品单周发行数量创年内新高，达到678只，环比上涨75%，这与跨过9月季度关口，银行重新发行理财有关。在售理财产品预期年化收益率小幅下行4BP至3.77%，较8月底九月初小幅上涨3-5BP。去年以来，理财已成为购买债券的主要力量，特别是信用债配置需求增加。此前发布的2016年上半年理财半年报显示，015年底理财投资债券占比29.49%，2016年6月底投债规模占比达到40.42%，其中信用债占比25.42%。在目前利率债交易空间小，收益率低的环境下，信用债配置优势依然大于利率，是银行理财主要配置标的。供给方面，10月中旬到期压力开始体现，叠加监管收紧平台类和地产类企业发展，供需不平衡将成为下一阶段支持信用债市场的主要力量。上周尽管信用债发行规模较大，但是单周到期量达到1577亿元，净融资额仅为421亿元，从未来信用债到期情况看，11月中下旬到12月初，信用债到期量将继续维持高位。同时，监管对企业发债门槛开始分行业进行梳理，对公开市场发债企业的准入门槛和披露要求从严管理，此前媒体曾披露交易所目前针对地产企业发行公司债制定了相应标准即将正式下发，部分财务指标不达标或判定模糊的企业或被暂停审核，导致二级市场地产债量级分化开始出现，大的地产公司更受欢迎，收益率进一步下行，且中长期品种流动性加强，对于后期可能被监管拒之门外的中小型房企，收益率则有上调可能。 （四）中低评级和中长久期债券利差继续压缩上周信用债收益率除1年期品种全线下行，而利率债市场表现的更为疯狂，高评级品种利差小幅回升，但依然维持年内低位，只有1年期品种利差回升；在中低评级品种方面，考虑到后期监管加强，供给可能会进一步收缩，3-5年品种受到市场欢迎，利差继续下行。 信用债投资策略：目前宏观基本面保持平稳，企业盈利有所改善，同时监管防风险的态度明确，信用基本面继续向好，信用债市场最大的不确定性将来自于供需平衡被打破。考虑到目前理财发行维持平稳，信用债配置需求短期内不会减少，而供给方面受后期到期压力增加和监管趋严的双重影响，供给量将有所回落，一级市场火爆行情将有持续一段时间并向二级市场传导，中长期品种行情加速启动，机构可积极参与配置。